21世纪经济报道 王丹

　　资本市场永远不缺少话题，当然，焦点一定是围绕当前最热门的品种。近来，关于A股市场今年四季度是涨是跌的争辩还未停歇，交易所债市又被推到了业内舆论的风口浪尖。

　　据Wind统计显示，今年5月以来，在公司债新政释放改革红利，市场资金配置由股转债的背景下，公司债市场放量，从此前单月一般新增500亿元以下，到近几个月新增均超过800亿元。作为公司债的主要发行场所，上交所截至今年8月共计发行公司债500余只，发行总规模约为2700亿元，相比去年同期的发债只数与规模相比，增长幅度分别超过了50%和200%。

　　这样一种供给放量的局面引起了部分市场人士的关注。随之，交易所债市“风险论”等极富争议的话题开始见诸媒体。业界人士认为，舆论对此或存在一些“误读”，被称为“债市第二次革命”的公司债市场化改革，随着实践的不断深入，期待正名。

　　债市发展源由市场化改革

　　发行量持续增长，发行利率创出新低，大量资金青睐公司债，近来，这一现象引起资本市场人士的广泛关注。在业界人士看来，今年的公司债改革迎合了市场需要，市场供需两端的需求支撑了公司债的放量和发展。

　　今年1月份，证监会修订并发布了《公司债券发行与交易管理办法》，修订的主要内容包括扩大发行主体范围、丰富债券发行方式、增加债券交易场所、简化发行审核流程、实施分类管理、加强债券市场监管及强化债券持有人权益保护等七大方面。

　　“从发行人角度看，审核效率和发债成本是选择发债市场最关键的两大要素。交易所债市审核小公募债和私募债都仅需一个月左右的时间，再加上小公募证监会审批的时间，也比其他一些债券品种的审核时间大大缩短”，有券商债券人士还向21世纪经济报道记者表示，因市场化定价，目前交易所发债的成本也比其他债市低一些，且交易机制方面具有可回购优势，债券利用率较高。

　　招商银行同业金融总部高级分析师刘东亮表示，股市进入调整期后，大量资金从权益市场和权益类产品流出，加剧了理财资金的配置压力，寻遍风险与收益相匹配的资产，信用债仍然是优先选项之一，因此资金追逐信用债有其必然性。”

　　“交易所债市的火热应该归于市场选择的结果”，平安证券固定收益部石磊回应21世纪经济报道记者说道。

　　应理性看待公司债走热

　　近期，媒体对交易所公司债的快速发展出现了一些质疑之声，认为“过分疯狂”。还有人士指出，目前的债券市场存在估值贵、情绪激进等问题。

　　不过，国泰君安首席债券分析师徐寒飞并不这样认为，称交易所公司债的“疯狂说”、“风险说”还不成立。徐寒飞指出，目前市场对于近期公司债供给放量的担忧主要集中于三个层面：一是供给冲击，担心供给放量冲击市场整体供需关系；二是未来的信用风险，担心经济下行周期的供给放量会为未来的违约埋下隐患；三是估值风险，担心未来收益率上升给投资者带来损失。

　　他认为，上述风险目前都还不明显。一方面，公司债局部供给放量不改变整体票息资产供应收缩的现实，“缺资产”格局已经形成，目前，除了受益于政策松绑的公司债外，其余品种并未出现大幅上升，且从净融资层面，若剔除公司债品种后的信用债，月均净融资额仍然低于2014年全年的月均水平。

　　另一方面，虽然近期公司债放量，但其信用风险并不比其他信用债品种更大。近期公司债主要发行主体的系统性风险仍然很低，“暂时无需为公司债供给放量过于担忧”。目前公司债相对短融、中票仍然有明显利差，定价远谈不上“疯狂”。

　　对于杠杆一说，上述券商债券人士表示，债券市场的杠杆与股市中的杠杆有所不同。交易所债市放大杠杆，主要是指具有融资功能的债券质押式回购。这一成熟业务在国外债券市场运行经年，就国内债券市场而言，该业务一直以来也在银行间市场占据大头，交易所债券质押式回购日均成交量目前尚不足银行间市场的三分之一。

　　低利率发债要看主体资质

　　近段时间，在债市供需失衡持续加剧的背景下，公司债的利率也迭创新低。这种局面的出现，与发行人资质总体较好，引发众多资金追逐有关。根据wind数据统计分析，有将近50%的已发行小公募公司债券的信用评级达到AAA级，剩下的基本也都在AA级及以上，总体发行人发行资质良好。

　　公司债发行人中也不乏一些资质较好的房地产公司。从发行结构看，已发行的房地产公司债具有“行业排名居前、上市公司占比高、债券评级良好、债券期限适中、财务结构优化”等特点。根据《2014中国房地产开发企业500强测评研究报告》相关排名情况，例如恒大地产、富力地产、重庆龙湖、北京城建等发行人，产业销售、整合能力较强。从募集资金使用情况看，已发行公司债也以置换存量债务为主，补充流动资金为辅，发行人实际债务负担有所降低，有利于优化财务结构。

　　此外，房地产企业发债占比也有所下降。据国泰君安首席债券分析师徐寒飞统计，今年7、8月份，在一般公募公司债发行额中，房地产债分别达到546亿元和469亿元，占比为73%和62%；9月份，截至目前为止，房地产债占比下降至46%。

　　关于目前部分企业发行公司债利率较低的情况，上述券商债券人士回应21世纪经济报道记者表示，其实并不是所有交易所公司债发行利率都低，不同地域、不同行业、不同资质的发行人，或者不同的发行窗口，发行利率是不一样的，差异化明显。如今年7月，广州时代地产发行公司债，票面利率为6.75%，五洋建设发债利率更高。

　　“近期，一些企业发债利率的确较低，但这些企业都是行业龙头。尽管能源化工、制造业和房地产等行业未来也许不是朝阳行业，且这些行业内部正在加速分化，但对行业龙头公司提供融资支持，助其优化财务结构，实行兼并重组，是利于这些行业发展的，也符合党和国家确定的保持经济增长在合理区间的方针部署。同时，通过市场化询价形成了较低的发债利率，这说明行业龙头公司发债获得了市场的充分认可。”该人士说。

　　公司债扩容有利实体经济发展

　　“交易所公司债之所以蓬勃发展，是因为传统的间接融资渠道不够完善，而这跟银行体系对于实体经济支持力度不够有很大的关系。从另一角度看，以企业债发行为主导的直接融资渠道进一步拓宽，实际上是对银行作用有限的有力补充，可以形成一个良性格局。”经济评论员杨晨表示。

　　上述券商债券人士也表示，发展债券市场，扩大直接融资，是响应国务院发展并规范债券市场和拓展直接融资渠道，降低企业融资成本的重大改革举措。虽然纵向比较，公司债券的发行总量取得了一定幅度的增长；但横向比较，公司债券在社会融资总量中的占比还较小。“交易所债市存量规模只是整个信用债市场的2%左右， 对实体经济的支持力度还远远不够。”

　　交易所债市是银行间的重要补充。署名为“余吉力”的资深债券界人士也发表文章表示，发展债券市场的基本初衷就是转移并分散银行体系内风险，化解金融风险过度集中于银行体系的难题。而交易所债市投资者主体的分散性与多元化，更能够反映投资者真实需求，形成真实定价。

　　(编辑：简俊东)